日前，私域運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域領(lǐng)先的產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)SaaS解決方案供應(yīng)商“小鵝通”向港交所遞交招股說(shuō)明書(shū)，擬主板掛牌上市。根據(jù)灼識(shí)咨詢的報(bào)告，以2024年收入計(jì)算，公司位居中國(guó)交互型私域運(yùn)營(yíng)解決方案供應(yīng)商第一名、私域運(yùn)營(yíng)解決方案供應(yīng)商前三名。股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，騰訊持股比例為16.82%，為最大的外部投資方。
經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者注意到，雖然近年來(lái)公司營(yíng)收高速增長(zhǎng)，但小鵝通在內(nèi)容合規(guī)方面仍面臨潛在風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于小鵝通而言，此次IPO亦是對(duì)其商業(yè)模式、內(nèi)控能力和增長(zhǎng)質(zhì)量的一次全面體檢。
三年半累計(jì)虧損近億元
招股書(shū)顯示，小鵝通2022年至2024年?duì)I收分別為2.99億元（人民幣，下同）、4.15億元、5.21億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為32.0%；毛利分別為1.62億元、3億元、3.89億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為54.9%；期內(nèi)虧損分別約為3400萬(wàn)元、3705萬(wàn)元、1508萬(wàn)元。
2025年上半年，小鵝通營(yíng)收為3.06億元，上年同期的營(yíng)收為2.42億元，同比增長(zhǎng)26.4%；毛利為2.31億元，上年同期為1.84億元，同比增長(zhǎng)25.5%；期內(nèi)虧損為582.4萬(wàn)元，上年同期的期內(nèi)虧損為773.5萬(wàn)元，虧損有所減少。三年半公司累計(jì)虧損9195.4萬(wàn)元。
不過(guò)，2022年至2024年，小鵝通經(jīng)調(diào)整的凈利分別為-2.73億元、-3147萬(wàn)元、6631萬(wàn)元；2025年上半年經(jīng)調(diào)整凈利為5883萬(wàn)元。
2022年至2024年及2025年上半年，公司前五大供應(yīng)商采購(gòu)額占總采購(gòu)額的比例分別為61.8%、62.6%、64.7%、66.9%，呈逐年上升趨勢(shì)，其中最大供應(yīng)商采購(gòu)占比始終維持在39.2%至47.6%之間。招股書(shū)披露，供應(yīng)商主要為云計(jì)算、軟件服務(wù)提供商。
小鵝通方面介紹，公司是一家以產(chǎn)品營(yíng)銷與用戶服務(wù)為核心的技術(shù)服務(wù)商，創(chuàng)始至今已服務(wù)許多客戶。現(xiàn)如今，私域運(yùn)營(yíng)正在逐漸成為數(shù)字化經(jīng)營(yíng)的重要手段，并助推企業(yè)的業(yè)務(wù)升級(jí)和組織建設(shè)升級(jí)。小鵝通作為私域運(yùn)營(yíng)的一站式工具，解決產(chǎn)品和服務(wù)交付、營(yíng)銷獲客、用戶運(yùn)營(yíng)、組織角色管理、品牌價(jià)值輸出等痛點(diǎn)并形成閉環(huán)，扎根多個(gè)行業(yè)與生態(tài)，可在企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中發(fā)揮重要作用。
小鵝通成立以來(lái)獲得過(guò)多次融資，最后一輪融資是在2021年7月，當(dāng)時(shí)估值為50.95億港元。
股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，小鵝通創(chuàng)始人、控股股東及最終控制人鮑春健共計(jì)控制公司股東大會(huì)上全部投票權(quán)的44.92%；此外，騰訊持股16.82%，GC RSV-I Holdings（高成投資）持股10.47%，HDMY Holdings（高成投資）持股2.74%，Ximalaya（喜馬拉雅）持股7.01%，Gain Theme（IDG資本）持股3.85%，好未來(lái)教育集團(tuán)持股5.16%。
毛利率一路走高
截至2025年6月30日，小鵝通擁有1838名關(guān)鍵客戶。2022年至2024年以及今年上半年，小鵝通每名關(guān)鍵客戶的平均收入分別為7.77萬(wàn)元、10.26萬(wàn)元、11.16萬(wàn)元以及12.82萬(wàn)元；同期，關(guān)鍵客戶的收入占比分別為7.1%、19.3%、29.9%以及38.1%。
小鵝通在招股書(shū)中稱，與過(guò)度依賴人為推廣及轉(zhuǎn)換的銷售驅(qū)動(dòng)模式不同，小鵝通的業(yè)務(wù)從根本上是以產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，且自帶傳播屬性。同時(shí)，小鵝通積極擴(kuò)展多元變現(xiàn)模型，以獲取額外的收益并增加客單價(jià)——小鵝通將版本訂閱費(fèi)捆綁到與其客戶所耗用云端資源掛鉤的附加服務(wù)費(fèi)中，這種定價(jià)結(jié)構(gòu)使其能夠?qū)⑹杖朐鲩L(zhǎng)與客戶收入增長(zhǎng)保持一致。
2022年至2024年以及今年上半年，小鵝通的毛利率分別為54.3%、72.3%、74.8%以及75.5%。
“在國(guó)內(nèi)To B賽道普遍虧損的背景下，小鵝通卻在短短三年內(nèi)營(yíng)收接近翻番、毛利率飆到75%左右，這確實(shí)令人稱奇。”一位不愿具名的行業(yè)人士對(duì)經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者分析說(shuō)，“小鵝通的絕大部分收入來(lái)自SaaS解決方案訂閱費(fèi)，公司2024年SaaS解決方案的收入達(dá)到了5.16億元，占總收入的99%。隨著客戶數(shù)量的增加和業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，其固定成本被分?jǐn)偅呺H成本不斷降低，從而使得毛利率不斷提高，這其實(shí)也體現(xiàn)了SaaS模式的規(guī)模效應(yīng)。”
合規(guī)問(wèn)題存憂
需要注意的是，作為技術(shù)服務(wù)商，小鵝通主要為商戶提供搭建知識(shí)店鋪、線上直播教學(xué)及知識(shí)付費(fèi)等功能，但是其頻頻因合規(guī)問(wèn)題，被監(jiān)管處罰和消費(fèi)者投訴。
早在2023年11月，因未盡平臺(tái)資質(zhì)審核義務(wù)，放任平臺(tái)內(nèi)商戶存在網(wǎng)絡(luò)交易違法行為，小鵝通被深圳市市場(chǎng)監(jiān)督管理局處以5萬(wàn)元罰款。
2024年9月，澎湃新聞?wù){(diào)查發(fā)現(xiàn)，在小鵝通平臺(tái)上有商家售賣(mài)打著“神醫(yī)”旗號(hào)的中醫(yī)培訓(xùn)課程，聲稱“一針治癌”“念數(shù)字包治百病”，并誘導(dǎo)學(xué)員高價(jià)購(gòu)買(mǎi)課程。多位消費(fèi)者投訴這些課程存在虛假夸大宣傳、涉嫌無(wú)資質(zhì)行醫(yī)，認(rèn)為小鵝通未盡到審核職責(zé)。此外，多位投訴者反映該平臺(tái)入駐商家涉嫌虛假、夸大宣傳誘導(dǎo)消費(fèi)者，認(rèn)為平臺(tái)監(jiān)管責(zé)任不到位，未盡到資質(zhì)審核義務(wù)。
2024年，廣東證監(jiān)局查處一起通過(guò)小鵝通平臺(tái)實(shí)施的非法證券薦股案。一名吳姓男子借助小鵝通售賣(mài)股票分析課程、薦股收取費(fèi)用，因?qū)俜欠ń?jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)被罰款200萬(wàn)元，并被沒(méi)收違法所得約255萬(wàn)元。這一案例，同樣暴露了平臺(tái)對(duì)入駐商戶資質(zhì)和業(yè)務(wù)合規(guī)審核的不足。
“公司高度重視合規(guī)管理工作，并加強(qiáng)了對(duì)平臺(tái)商家的資質(zhì)審核與日常監(jiān)管，及時(shí)發(fā)現(xiàn)與處理相關(guān)違規(guī)行為。”小鵝通表示。
有受訪人士認(rèn)為，隨著監(jiān)管趨嚴(yán)，私域直播、知識(shí)付費(fèi)等高風(fēng)險(xiǎn)場(chǎng)景的合規(guī)成本將顯著上升。此番小鵝通遞表體現(xiàn)了私域SaaS賽道的高成長(zhǎng)性，但其財(cái)務(wù)健康度、生態(tài)依賴性及合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等仍是懸頂之劍。若上述問(wèn)題未妥善解決，其港股IPO之路恐面臨較大挑戰(zhàn)。
（大眾新聞·經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者 杜海）
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